如果冶炼厂每炼1吨锌都要贴钱，那么减产本该是自动发生的事，偏偏这笔账就是算不过来。国产50%品位锌精矿加工费已经跌至-2350元/金属吨，创下历史负值，冶炼端连续倒挂进入第10个月；据CCMN平台11月13日报道，国内净冶炼亏损约5700元/吨，10月精炼锌产量54.2万吨、同比下降12.27%，量的收缩确实在发生，却与亏损额之间隔着相当距离，若把减产直接等同于成本支撑，锌价的底部就会被高估。
先看亏损的成色。矿端定价权握在矿山手里，冶炼厂拿到的加工费是负数，意味着仅主料环节就已经在倒贴，电力、硫酸等辅料与环保成本尚需另计；而按CCMN口径，10月样本精炼锌产量同比降幅落在12%至17%区间，北方矿山季节性减停产叠加进口矿同步深度负值，原料端约束始终没有真正解除。问题出在减产的执行节奏上：铅锌年会提出的2027年1季度减产窗口尚未到来，现有产能对负加工费的承受力来自几方面的叠加——冶炼厂的现金流考核周期以季度和年度为单位，亏损当月可以继续生产，但连续亏损累积到特定阈值才会触发检修与减产决策；同时海外供应存在释放窗口，Nexa第3季度精炼锌环比增30%，主因Cajamarquilla事故后积压阴极集中释放，这类货源在恢复初期会直接冲击区域升水与现货流通，让冶炼厂即便想减产也不必急于抢回份额。此外北方环保预警对下游排产的扰动，也在客观上削弱了现货对高价的承接力，真正需要观察的，是负加工费在长单谈判中的转正时点与幅度。同一时间，外盘已给出反馈，隔夜伦锌收盘价3726美元/吨、较前一日下跌34美元，沪锌2612合约最新价格25285元/吨、跌50元（更新时间：12:30），成本支撑与外盘回落同时存在。
库存端的记录则显示供应收缩正在积累。LME锌库存11月12日降至142625吨，单日减少950吨，自10月30日的161275吨起累计去化18650吨，11月以来去化逾1.5万吨；上期所锌周库存126441吨，11月6日当周减少8474吨，内外显性库存同步下行。叠加净冶炼亏损约5700元/吨的现状，锌价下方并非没有支撑，只是支撑的兑现节奏与市场情绪的修复节奏并不同步。对现货贸易商而言，这组背离也解释了为何盘面回落日里，锌锭现货报价的波动始终有限。后续需关注2个交叉信号：一是锌精矿长单加工费的谈判进展与冶炼厂检修公告的密度，二是海外矿山供应的恢复节奏是否被Cajamarquilla事故后的阴极积压延后。对冶炼企业来说，在加工费由负转正之前，每一次生产都是在消耗自身现金；对下游镀锌与压铸加工商而言，原料价格的波动区间，可能比现货挂牌价更值得留意。
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长江有色网讯 小江
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